Un plan « Marshall » mondial soutenu par les Banques Centrales

10/04/2020 - Pôle Recherche

Un plan « Marshall » mondial soutenu par les Banques Centrales

Forward Focus Mars 2020



Le mois de mars 2020 aura été riche en sujets économiques : contre- choc pétrolier, krach boursier, crises de liquidité, relances budgétaires, assouplissements monétaires. La crise sanitaire a amené les pays européens à prendre des mesures de restriction des déplacements sur le modèle chinois. Aux Etats-Unis, nouvel épicentre de l’épidémie, l’initiative a été plus tardive mais ce sont aujourd’hui 41 Etats qui pratiquent le confinement ce qui concerne plus de 300 millions de personnes (90% de la population). Fin mars, on recense 3,9 milliards d’individus qui sont obligés ou appelés à rester chez eux dans près de 80 pays, soit la moitié de la population mondiale.

Le confinement des principales zones économiques du globe a contraint les grands argentiers à faire tourner la planche à billets à plein régime. Le bilan de la Réserve Fédérale s’est envolé et ses actions sont désormais illimitées. La Banque Centrale Européenne s’est aussi mise en ordre de bataille, mais les individualités au sein même de l’Union Européenne rendent ses actions moins efficaces.

 

 

ACTIVITE ECONOMIQUE : le monde s’est figé

En Europe, le confinement porte ses fruits puisqu’il semble que le pic épidémique ait été atteint début avril. Cependant, les premiers gouvernements qui osent parler de déconfinement évoquent des dates éloignées et hypothétiques, mais surtout un processus « progressif ». L’économie est frappée en plein cœur avec une activité tertiaire qui a connu la même chute qu’en Chine un mois auparavant. L’industrie manufacturière a aussi beaucoup souffert mais dans des proportions plus mesurées. Le vieux continent étant fortement dépendant des services, l’indicateur PMI composite a chuté de 21.9 points, passant de 51.6 en février à 29.7 en mars. La confiance des consommateurs s’est également effondrée, les plus fortes baisses ont été observées en Italie et en Allemagne. On estime que, par mois, le confinement aurait un impact de 2 à 3% sur le PIB en Europe (l’INSEE évalue à 3% par mois pour la France).

Les Etats-Unis sont la dernière grande zone économique à connaître la crise du COVID-19 sur son territoire. Son impact sur le marché du travail ne s’est pas fait attendre et est sans précédent. Les nouvelles demandes d’allocations chômage ont enregistré un bond de 3 millions sur la semaine du 23 mars, passant de 281 000 à 3 283 000. L’indicateur PMI composite a enregistré une chute historique (40.9 contre 49,6 en février). La baisse provient en grande partie de l’activité tertiaire, signe de la chute du tourisme et des secteurs en contact direct avec le consommateur (restauration, loisirs…). Quant au secteur manufacturier, un déclin a été constaté et devrait continuer de s’accentuer le mois prochain.

L’activité manufacturière en Chine a rebondi et les données à hautes fréquences suggèrent que la population est retournée sur le chemin du travail. Si ces données alimentent l’espoir d’une reprise économique rapide, il est important de relativiser. En effet, certains chiffres sont représentatifs d’une amélioration par rapport au mois dernier, lorsque le pays était à l’arrêt. Cependant, la reprise économique est freinée par les mesures de sécurité afin d’éviter la seconde vague épidémique, mais aussi par la chute des exportations vers ses partenaires confinés. Aujourd’hui, l’activité n’a en rien retrouvé ses niveaux d’avant crise et sa reprise est progressive, bien loin du modèle en V tant espéré.

L’indice PMI est représentatif du dynamisme de l’activité économique d’un pays. Un indicateur supérieur à 50 indique une croissance de l’activité et un indicateur sous la barre des 50 indique une contraction. Un PMI Composite est représentatif du secteur manufacturier et tertiaire (pondéré du poids dans l’économie).

RELANCES BUDGETAIRES

Le 27 mars 2020, Donald Trump a promulgué le Cares Act (acronyme pour Coronavirus Aid, Relief, and Economic Security) qui permettra un stimulus budgétaire d’un montant historique d’environ 2 200 Mds de dollars. Nous présentons ici les principaux postes de dépenses du programme.

Ce plan prévoit que 30% de l’enveloppe sera utilisé en aides aux particuliers : versements directs aux ménages (chèques de $1 200 par adulte, et $500 par enfant) et extension des indemnités chômage. Un quart des $2.2 trillions sera utilisé pour aider les grandes entreprises, les Etats et les collectivités, tandis que 19% du montant total devrait être fléché vers les PME. $150 milliards d’aides directes seront accordées aux Etats pour lutter contre l’épidémie et $117 milliards seront dédiés aux hôpitaux. Certaines mesures non-financières ont été prises comme : la suspension des évictions de locataires ou des remboursements des prêts étudiants jusqu’au 30 septembre. D’autres  mesures sont des conditions aux entreprises pour pouvoir accéder aux aides : interdiction de verser des dividendes ou de racheter leurs propres titres, conserver 90% des emplois jusqu’à fin septembre…

Avec ce 3ème plan de sauvetage, la réponse budgétaire du Congrès avoisine 10% du PIB national (plan de $8.3 et $100 milliards le 6 et 18 mars).

Les pays membres de l’Union Européenne tentent d’apporter une réponse collective à la crise du Covid-19. Un premier pas a été franchi avec la suspension « temporaire » des règles budgétaires du pacte de stabilité et de croissance, dont fait partie le fameux seuil de 3% de déficit public. La levée de ces restrictions a pour objectif de permettre aux États de prendre toutes les mesures nécessaires au soutien économique de leur pays sans craindre des sanctions par la suite. De plus, l’Eurogroupe s’est dit favorable à l’utilisation du Mécanisme Européen de Stabilité (MES). Toutefois cette proposition n’a pas été validée par le Conseil Européen, dont les membres n’arrivent pas à se mettre d’accord sur les conditions d’octroi des prêts. Les Etats se penchent aussi sur une possible émission de dette commune, baptisée « Coronabonds », portée par la France et l’Italie. Cependant, les allemands et les hollandais continuent de s’y opposer. Pendant la nuit de jeudi, l’Eurogroupe est finalement parvenu à un accord sur une réponse économique commune face à la crise avec une enveloppe de 500 milliards d’euros.

Si aucun accord collectif n’avait été trouvé avant ce jeudi, d’importantes mesures économiques et sanitaires avaient été annoncées à l’échelle des pays.

L’Allemagne a remis en cause sa « règle d’or budgétaire » et a mis en place un plan de relance représentant 4% de son PIB. On y retrouve des mesures d’aides aux entreprises et aux banques, de préservation de l’emploi et de hausse des dépenses de santé. La France a voté une loi d’urgence pour faire face à l’épidémie et une série d’ordonnances ont été adoptées. Elles recouvrent un ensemble assez large de mesures permettant une impulsion budgétaire de 1.9% du PIB. L’Italie et l’Espagne ont aussi fait de grandes annonces dans ce sens avec des plans qui représentent respectivement 2.8% et 1% de leur produit intérieur brut. Ces 4 pays représentent 75% du PIB de la Zone Euro et ont tous mis en place des mesures de confinement de leur population.

BANQUES CENTRALES : tsunami de liquidité

Sur le plan monétaire, la Réserve Fédérale a dévoilé au cours du mois une expansion majeure de son action avec un stimulus monétaire qui va au-delà des mesures prises en 2008-2009. Les annonces se sont faites de manière progressive, à l’image du risque épidémique qui a pris de plus en plus d’ampleur et qui est en train de mettre l’économie américaine à genoux.

Le 3 mars 2020, la FED a annoncé, hors réunion monétaire, une réduction de ses taux de 0,5 point de pourcentage, portant la fourchette à 1% – 1,25%. Supposée apporter de la confiance, cette annonce a troublé les marchés financiers qui ont clôturé en baisse. La semaine suivante, l’institution a communiqué une intensification des montants injectés quotidiennement dans le marché monétaire pour les prêts au jour le jour.

Face à la dégradation de l’économie américaine, l’institution a de nouveau diminué ses taux, le 15 mars 2020, de 100 points de base pour revenir entre 0% et 0,25%. Le comité prévoit le maintien de cette fourchette jusqu’à ce que la crise soit passée et que ses objectifs d’emplois et de stabilité des prix soient assurés. En outre, cet ajustement de taux s’est accompagné d’un programme massif d’achats de bons du Trésor et désormais de MBS (prêts immobiliers sécurisés). De plus, ces achats ne seront plus limités en montant et en durée. En complément, elle a annoncé la création de deux dispositifs à destination des entreprises : le PMCCF (Primary Market Corporate Crédit Facility) et le SMCFF (Secondary Market Corporate Facility). L’objectif du premier dispositif est de favoriser les émissions de nouveaux crédits et obligations d’entreprises et le second d’apporter de la liquidité sur le marché secondaire de la dette d’entreprise. Ces deux dispositifs vont être épaulés par un 3ème, le programme TALF (Term Asset Backed Securities Loan Facility). Ce programme, qui avait été utilisé lors de la crise de 2008-2009, doit assurer le soutien des émissions d’ABS (titres adossés à des crédits : autos, cartes bancaires, étudiants…) notamment en accordant des prêts aux détenteurs de certains ABS. Le montant des nouveaux financements permis par ces dispositifs devrait atteindre les $300 milliards.

En répercussion de l’ampleur de l’épidémie du coronavirus dont l’Amérique est devenue le foyer principal de contamination, la FED a rapidement mis à exécution son programme d’achat d’actifs. Ainsi, 625 milliards de dollars de bons du Trésor et MBS ont été achetés en une semaine. De fait, le bilan de la Réserve Fédérale a gonflé de 1,1 trillion de dollars en l’espace d’un mois (+26%), atteignant les 5 250 milliards de dollars, un montant sans précédent.

Les annonces de la BCE face à l’épidémie du coronavirus sont intervenues en deux temps.

Tout d’abord, le 12 mars 2020, la BCE a annoncé avoir décidé de mener deux opérations successives de refinancement à plus long terme (LTRO). La première est non ciblée et doit permettre de fournir de la liquidité aux banques. Dès la fin de ce programme, en juin 2020, un autre programme LTRO ciblé sera mis en place jusqu’en 2021 pour soutenir les prêts aux ménages et PME les plus financièrement affectés par le coronavirus. La BCE a également décidé d’augmenter son programme d’achat de dettes publiques et privées de 120 milliards d’euros pour 2020. Les taux directeurs de la BCE restent quant à eux, inchangés. Bien qu’attendues, ces mesures n’ont pas permis de rassurer les marchés : le CAC 40 franchissant les -12% à la fin de la séance.

Le 19 mars 2020, la BCE corrige le tir et présente un nouvel arsenal de mesures. Parmi elles, un programme d’achat d’urgence pandémique (PEPP) à hauteur de 750 milliards d’euros jusqu’à la fin de l’année. Cette enveloppe vient s’additionner aux 120 milliards d’euros annoncés le 12 mars. La particularité du PEPP tient à sa taille, mais également à la flexibilité dans la composition des achats. En effet, la BCE semble vouloir respecter sa clé de répartition habituelle mais n’exclut pas de racheter davantage que les 33% de la dette d’un pays. Si cet engagement de la BCE à revoir ses limites lui permettra de mettre l’accent sur certains titres souverains en grande difficulté, la question du financement des déficits des États reste en suspens. De plus, les titres émis par le Gouvernement Grec qui n’avaient pas eu leur place dans le précédent QE, seront intégrés dans le programme d’achat d’actifs du PEPP. Cette fois-ci, les mesures prises par la BCE semblent avoir rassuré les marchés.

La semaine suivant son annonce, 23.6 milliards d’euros ont été achetés par la BCE. Les achats d’actifs se sont majoritairement concentrés sur les titres souverains (20 milliards d’euros). Les obligations sécurisées, les obligations d’entreprises et les titres adossés à des actifs (ABS) ont représenté respectivement 1,7 milliard, 1,3 milliard et 657 millions d’euros.

 

MARCHES

MARCHE DES OBLIGATIONS SOUVERAINES

Côté souverain, l’obligation US de maturité 10 ans se targue d’une performance annuelle de 10% tandis que ses homologues européens sont en légères hausses. Notons tout de même que les obligations américaines ont connu des problèmes de liquidité qui ont obligé la FED à intervenir sur le marché, alors que cet actif est considéré comme un des plus liquides au monde. Ceci confirme bien les tensions qui s’exercent sur les marchés obligataires mondiaux.

Les  rendements des emprunts d’Etats européens ont connu 3 phases durant le mois de mars. Une première période de baisse des taux, émanant du stress grandissant des investisseurs qui se sont de facto tournés vers les valeurs refuges. Ensuite, une phase de hausse des taux a suivi, provoquée par les réponses trop peu ambitieuses de la BCE et le gonflement massif de la dette des Etats avec leur plan de relance budgétaire. Enfin, les taux ont de nouveau baissé suite à la deuxième vague d’annonces de la Banque Centrale et ses actions d’achats de dettes souveraines.

Rendement 10 ans des obligations d’Etat

Chiffres arrêtés au 31/03/2020

 

MARCHE DU CREDIT

Le marché des obligations d’entreprises a été lui aussi lourdement touché, même sur ses plus belles signatures (AAA). Les ratios Bid/Ask (vendeur/acheteur) des obligations de bonnes qualités (investment grade) ont grimpé durant le mois de mars. Ce ratio témoigne d’une baisse significative de la liquidité sur le marché des dettes d’entreprises.

L’indice iBoxx représentatif du crédit européen de catégorie Investment grade voit ses spreads en hausse de 132 points de base depuis le début de l’année. La performance est de -7.2% sur le mois et -6.4% sur l’année. Le segment des obligations spéculatives européennes chute de 13.6% en mars et de 15% au 1er trimestre. Outre-Atlantique, les performances sont à peu près similaires. Les indices obligataires spéculatifs américains sont très impactés par la chute du pétrole. Le secteur pétrolier représente 10% du segment et a vu ses spreads s’envoler à plus de 10% suite à la chute des cours de l’or noir.

 

MARCHE ACTIONS

Le mois de mars 2020 a été marqué par de très lourdes pertes sur les marchés actions, et d’une rapidité sans précédent. Les actions de la Zone Euro ont perdu 36% de leur valeur entre leur plus haut de l’année le 12 février et leur plus bas le 23 mars. Le S&P 500 a également connu sa correction la plus rapide jamais enregistrée (-34% en 33 jours) et l’indice qui mesure la volatilité du marché actions américain (VIX) a battu son record datant de 2008. Depuis le 1er janvier, les actions mondiales baissent de 21.4%, les européennes de 23% et les américaines de 20%. Plus de la moitié du chemin a été faite sur le seul mois de mars.

Que ce soit aux Etats-Unis ou sur le Vieux Continent, les secteurs défensifs surperforment les secteurs cycliques et financiers sur le mois comme sur l’année. De plus, aucun compartiment n’arrive à sortir de performance positive. Le grand gagnant du mois, et le moins surprenant, est le secteur de la santé avec des baisses de 3.2% (Europe) et 3.9% (USA). Aux Etats-Unis, ce sont les pétrolières qui ferment la marche avec une chute de 35% alors qu’en Europe les financières se déprécient de 29.4%, au coude à coude avec les compagnies aériennes et de tourisme (-29%). Notons que sur l’année, le secteur technologique américain bat ses pairs (-12%), à l’image d’un NASDAQ en baisse de « seulement » 10.5% depuis le 1er janvier.

 

INDICES ACTIONS

Chiffres arrêtés au 31/03/2020

 

PETROLE

Le prix du Brent a commencé à baisser en janvier suite aux mesures de confinement mises en place en Chine pour endiguer la propagation du virus, créant une contraction de la demande.

Durant le week-end du samedi 7 mars, les membres de l’OPEP+ se sont rencontrés sans parvenir à trouver un accord de réduction de la production pour soutenir les prix. Face à une Russie inflexible, l’Arabie Saoudite a décidé d’enclencher une guerre des prix par le biais d’une augmentation de sa production. Le baril de Brent est passé de 45$ le vendredi 6 mars à 31$ le lundi, soit une baisse de plus de 30%. Il est tout à fait légitime de se poser la question de savoir si cette « guerre des prix » entre pays membres de l’OPEP+, n’est pas une couverture pour s’attaquer indirectement au pétrole de schiste américain. En effet, les Etats-Unis sont désormais le premier producteur de pétrole mondial et ne souhaitent en aucun cas baisser leur production. Un prix du baril sous les $30 pendant quelques mois, est à coup sûr suivi de faillites en chaine des petits producteurs américains fortement endettés (et high yield). Le président américain, Donald  Trump, qui voyait dans cette baisse des prix « la plus grande réduction d’impôts que nous ayons jamais accordée », s’est vite ravisé. Fin mars, il s’attelait à faire remonter les cours à coup de tweets attestant de négociations en très bonne voie avec la Russie et l’Arabie Saoudite. Dans la nuit de jeudi à vendredi, les treize pays de l’OPEP et leurs alliés sont tombés d’accord sur le principe d’une réduction massive de leur production de pétrole. Des interrogations restent en suspens puisque le cartel souhaite que les Etats-Unis participent à l’effort collectif. La réunion des ministres de l’Energie du G20 qui se tient ce vendredi, à laquelle sont conviés les Etats-Unis, s’annonce tout aussi importante.

DEVISES ET AUTRES

Chiffres arrêtés au 31/03/2020


Forward focus du mois précédent : Les relances monétaires et budgétaires peuvent-elles sauver nos économies de la récession ?